基于債務(wù)的復(fù)雜性，融創(chuàng)中國秉持“先內(nèi)后外”的處理順序。經(jīng)與債權(quán)人溝通博弈，融創(chuàng)中國151.67億元境內(nèi)到期債務(wù)獲得展期，且獲得了保持原利率水平不變、債券本金部分分期攤銷等支持。

融創(chuàng)中國境外債務(wù)重組涉及約102.3億美元，其中57.04億美元債務(wù)獲保留展期，另外45.25億美元獲準(zhǔn)“債轉(zhuǎn)股”。若相關(guān)債權(quán)持有人最終全部選擇債轉(zhuǎn)股，融創(chuàng)中國有望最多降債45.25億美元。彼時，孫宏斌的持股比例也將下降至29.98%以下。

融創(chuàng)中國在推動債務(wù)重組的同時，也在盡力籌資保項目交付。在上海董家渡項目中，其打造了“AMC+銀行+房企”的保交樓模式，由AMC及信托機(jī)構(gòu)以股權(quán)形式入主，商業(yè)銀行負(fù)責(zé)貸款發(fā)放，融創(chuàng)中國繼續(xù)操盤項目，并保留使用其品牌。退出時，AMC、信托和銀行的融資享有優(yōu)先權(quán)，而融創(chuàng)中國股權(quán)劣后并在融資全部償還后回購金融機(jī)構(gòu)股權(quán)。

2023年，融創(chuàng)中國在全國101個城市實現(xiàn)279個項目、31萬套房屋交付，交付面積3587萬平方米，位居行業(yè)前列。融創(chuàng)中國也成為國內(nèi)第一家完成境內(nèi)外債務(wù)重組的頭部房企，也是2023年第三家股票復(fù)牌的內(nèi)房股。

宏觀經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)復(fù)蘇、樓市的融資及交付利好政策頻出，為融創(chuàng)中國困境重生創(chuàng)造了良好環(huán)境。而融創(chuàng)中國土地儲備多在國內(nèi)一二線城市，資產(chǎn)質(zhì)地較好，是其債務(wù)成功重組、項目順利交付的基石所在。同時，融創(chuàng)中國管理層“不躺平”，努力化債自救的態(tài)度獲得債權(quán)人的認(rèn)同。國內(nèi)房地產(chǎn)市場走勢日趨明朗，但融創(chuàng)中國能否上岸重生待再觀察。

來源：新財富雜志（ID：xcfplus）

作者：杜冬東

穩(wěn)經(jīng)濟(jì)離不開穩(wěn)地產(chǎn)。龍年開春，不斷有地產(chǎn)“政策禮包”釋放利好。

需求端，2024年2月20日，貸款市場報價利率（LPR）報價出爐，1年期LPR維持在3.45%，但5年以上LPR從4.2%下調(diào)至3.95%，非對稱降息幅度之大，遠(yuǎn)超預(yù)期。在此之前，四個一線城市相繼松綁了限購政策。1月27日，廣州放松120平方米以上住宅限購，上海則放開外環(huán)外非滬籍單身限購，北京于2月6日放松通州區(qū)“雙限”政策，深圳也緊隨著松綁政策。

供給端，打通房企資金鏈、促進(jìn)項目保交樓的舉措也在穩(wěn)步落地。1月24日，經(jīng)營性物業(yè)貸款新規(guī)出臺，以擴(kuò)大商業(yè)性房地產(chǎn)范疇、拓寬資金用途，助力房企盤活存量資產(chǎn)。同時，各城市積極建立房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制，推動房企和金融機(jī)構(gòu)精準(zhǔn)對接。截至2月20日，214個城市已分批提出可以給予融資支持的房地產(chǎn)項目“白名單”并推送給商業(yè)銀行，共涉及5349個項目，已有57個城市的162個項目獲得銀行融資共294.3億元。

密集出臺的政策組合拳中，房企自身也在推進(jìn)風(fēng)險處置，改善資產(chǎn)負(fù)債。

其中，融創(chuàng)中國（01918.HK）于2023年11月完成900多億元的境內(nèi)外債務(wù)重組，成為國內(nèi)第一家完成境內(nèi)外債務(wù)重組所有流程的頭部房企。在此之前的4月，其已成為2023年第三家股票復(fù)牌的內(nèi)房股，透出解困的曙光。

盡管融創(chuàng)中國至今仍難言“輕舟已過萬重山”，但其歷時500多天的債務(wù)重組、資產(chǎn)盤活經(jīng)歷，也為房地產(chǎn)行業(yè)提供了一個紓解債務(wù)風(fēng)險的樣本。

01

債務(wù)困局：錯失最佳窗口期

融創(chuàng)中國陷入困境，標(biāo)志性時點是2022年3月。

當(dāng)時，其首次向外界公告?zhèn)鶆?wù)違約，“面臨階段性的資金壓力”“債券出現(xiàn)展期”。由于當(dāng)月未能刊發(fā)年報，融創(chuàng)中國股票于4月1日開始停牌。2022年7月和9月，其又相繼被剔出港股通、被投資者提出清盤呈請，跌落至谷底（表1）。

困局的到來，并非沒有先兆。

2020年8月出臺的房地產(chǎn)“三道紅線”政策要求，房企剔除預(yù)收款項后資產(chǎn)負(fù)債率不超過70%、凈負(fù)債率不超過100%、現(xiàn)金短債比大于1。而融創(chuàng)中國三線全踩，落入紅檔。2020年中報顯示，其資產(chǎn)負(fù)債率為86.56%、凈負(fù)債率高達(dá)149%、現(xiàn)金短債比為0.6。

債務(wù)風(fēng)險高企，與融創(chuàng)中國的激進(jìn)擴(kuò)張不無關(guān)系。對于孫宏斌和融創(chuàng)中國，市場給予的一大標(biāo)簽是“狼性”。

孫宏斌的“狼性”風(fēng)格，曾在其創(chuàng)辦的順馳中國身上顯露無疑。2006年，順馳中國資金鏈斷裂，其55%的股權(quán)被路勁基建以12.7億元收購，2007年，路勁基建再以13億港元收購余下的近40%股權(quán)，孫宏斌僅保留5.26%股權(quán)。此后，他把精力集中于2003年成立的融創(chuàng)中國。2010年10月，融創(chuàng)中國在港交所上市，2014年合同銷售金額達(dá)到658.5億元，首次躋身全國房企銷售排行Top10，2017年又殺進(jìn)Top4。

除了地產(chǎn)開發(fā)主業(yè)，融創(chuàng)中國還布局了物業(yè)管理、冰雪運(yùn)營管理、文旅、文化等板塊。2020年，其分拆從事物業(yè)管理的融創(chuàng)服務(wù)（01516.HK）在香港上市。2023年冬天出圈的哈爾濱冰雪大世界，二股東也是融創(chuàng)中國。融創(chuàng)中國旗下的滑雪場品牌熱雪奇跡，也被傳謀求上市。（猜你想看：關(guān)閉、停運(yùn)、拆除！哈爾濱冰雪大世界出圈，重要股東融創(chuàng)孫宏斌能否借此再獲一個IPO？）

無論地產(chǎn)還是文旅，并購都是融創(chuàng)中國擴(kuò)張的撒手锏。其于2015年至2016年10月進(jìn)行的10筆大型收購，合計金額為291.8億元，涉及綠城中國（03900.HK）、佳兆業(yè)集團(tuán)（01638.HK）、中渝置地（01224.HK）、西安天朗、江蘇四方、武漢美聯(lián)、萊蒙國際（03688.HK）等公司旗下資產(chǎn)。

值得一提的是，2017年7月，融創(chuàng)中國公告，擬以295.75億元從萬達(dá)商業(yè)手中收購13個萬達(dá)文旅城的項目股權(quán)，并擬作價335.95億元收購萬達(dá)旗下的76個酒店，交易總額合計631.7億元。這一交易中，作為買方的融創(chuàng)中國2016年末凈負(fù)債率高達(dá)121%，遠(yuǎn)超賣方萬達(dá)商業(yè)的負(fù)債率70%，為市場所關(guān)注。

依靠并購擴(kuò)張，融創(chuàng)中國的銷售規(guī)模一路飛升，2018年之后，其已穩(wěn)居房地產(chǎn)行業(yè)前五名。數(shù)據(jù)顯示，2015年至2020年，融創(chuàng)中國的營業(yè)收入、銷售規(guī)模分別增長10.02倍、7.83倍。但另一邊，其同期負(fù)債規(guī)模暴漲9.68倍，資產(chǎn)負(fù)債率一直高達(dá)83%以上（表2）。

2020年踩中三條紅線后，減負(fù)債、降杠桿，成為孫宏斌的第一要務(wù)。

02

配股募資：兩年拿到120億港元，孫宏斌持股降低3.5%

為改善公司流動性，2021年11月，孫宏斌宣布個人拿出4.5億美元自有資金，給予公司無息貸款。

同月，融創(chuàng)中國、融創(chuàng)服務(wù)通過配售股份，募集資金降杠桿。前者以15.18港元/股配售3.35億股，募資約50.85億港元。后者以14.75港元/股配售1.58億股，募資約23.31億港元。

2022年1月13日，融創(chuàng)中國又以10港元/股配售了4.52億股，成功募集45.2億港元。

按此計算，“融創(chuàng)系”通過配股募集了119.36億港元。融創(chuàng)中國表示，其中“50%用于一般運(yùn)營資金，另50%將用于償還貸款”。

自2010年IPO以來，融創(chuàng)中國先后完成了7次配股（表3）。每一次配股都代表了不同階段的資金狀態(tài)。2016年9月配售的4.53億股被孫宏斌認(rèn)購，原因是設(shè)置“防火墻”，避免“野蠻人”入侵。2017年，兩次大額配股，亦為緩解現(xiàn)金流緊張。2020年，融創(chuàng)中國配售近80億港元股票，打破了前一年的內(nèi)房股配股融資紀(jì)錄。

這些配股融資，主要目的都在于“降負(fù)債”，本質(zhì)上都是融創(chuàng)中國在為過去的收購行為埋單。

在近年房企“融資難”的背景下，配股在圈內(nèi)頗為流行。旭輝控股集團(tuán)（00884.HK）、新城控股(601155)、龍光集團(tuán)（03380.HK）、世茂集團(tuán)（00813.HK）紛紛配股融資，且配售價普遍折價明顯。

融創(chuàng)中國的配股價格也均有不同程度的折讓。2021年11月，其配售股價相較于前一日收盤價折價10.9%，兩個月之后的配售更大幅折讓15.3%。加之增發(fā)新股會攤薄現(xiàn)有股東手中的股本，配售會引發(fā)公司股價在一段時間內(nèi)承壓。

孫宏斌對于控制權(quán)一向頗為在意。但2022年1月的配售認(rèn)購?fù)瓿珊?，孫宏斌及其一致行動人的持股比例由約42.25%降至38.75%。選擇讓步攤薄持股比例，折射出孫宏斌內(nèi)心對降負(fù)債的堅定，也許還有火燒眉毛的“不得已”。

03

出售資產(chǎn)：處置非主業(yè)項目，套現(xiàn)240多億元

配股融資之外，為應(yīng)對緊張的流動性，2021年上半年，融創(chuàng)中國就開始頻繁出售資產(chǎn)、退出聯(lián)營合營項目，包括拋售西雙版納環(huán)球世紀(jì)會展旅游公司、上海虹橋商務(wù)區(qū)寫字樓、昆明融創(chuàng)文旅城二期以及杭州核心地段酒店及寫字樓等項目。此外，融創(chuàng)中國通過減持貝殼（BEKE.N）股份，且將旗下商管板塊資產(chǎn)轉(zhuǎn)售給融創(chuàng)服務(wù)，獲得18億元現(xiàn)金。

據(jù)新財富不完全統(tǒng)計，融創(chuàng)中國最近3年出售的資產(chǎn)超過248億元，且其處置動作仍在持續(xù)（表4）。

如前所述，融創(chuàng)中國前期高調(diào)進(jìn)軍了文旅行業(yè)。在2017年收購萬達(dá)文旅及酒店項目的“世紀(jì)大交易”之后，融創(chuàng)中國于2018年組建了融創(chuàng)文旅集團(tuán)，并在2019年將萬達(dá)文旅改為融創(chuàng)文旅。2023上半年，融創(chuàng)文旅城建設(shè)及運(yùn)營業(yè)務(wù)收入達(dá)27.2億元，占融創(chuàng)中國總收入的4.7%。

2019年，融創(chuàng)中國又殺入會展領(lǐng)域，以約152.7億元買下了環(huán)球世紀(jì)、時代環(huán)球各51%股權(quán)，同時將“成都環(huán)球世紀(jì)會展旅游集團(tuán)有限公司”更名為“環(huán)球融創(chuàng)會展文旅集團(tuán)有限公司”。通過這一大宗收購，融創(chuàng)中國一舉成為全國最大的會展項目持有及運(yùn)營商，以及國內(nèi)洲際酒店最大的運(yùn)營商。

現(xiàn)金流緊張之下，融創(chuàng)中國又率先將這些前期投入重、回報周期長的項目擺上了貨架。

2023年，“進(jìn)淄趕烤”“爾濱走紅”頻上熱搜，文旅市場熱度高漲，融創(chuàng)中國的打折力度也給得很足。不過，由于投資者總體仍比較謹(jǐn)慎，具備實力接盤的企業(yè)也不多，其中不乏資產(chǎn)流拍等情形（表5）。接下來，融創(chuàng)中國或拋售更多文旅資產(chǎn)，但套現(xiàn)難度可想而知。

在A股市場，除了泰禾集團(tuán)（000732，已退市）、金科股份(000656)相對頻繁轉(zhuǎn)讓旗下項目，住宅類開發(fā)商處置資產(chǎn)較少。從iFinD數(shù)據(jù)比較看，融創(chuàng)中國的資產(chǎn)處置規(guī)模仍然位居頭部房企的領(lǐng)先水平。

配股、出售資產(chǎn)等多舉措籌資下，2021年，融創(chuàng)中國三項指標(biāo)降至黃檔，但其債務(wù)仍不斷堆疊，從2020年底的9305.75億元，上升到2021年底的10518.81億元高點。

截至2022年底，融創(chuàng)中國到期未還的債務(wù)規(guī)模有808.9億元，且其導(dǎo)致約855億元的債務(wù)也觸發(fā)交叉違約或被要求提前還款。盡管融創(chuàng)中國旗下可出售的資產(chǎn)相對豐富，但借此套現(xiàn)240多億元資產(chǎn)，加上配股募資120億港元，遠(yuǎn)不足以覆蓋1000多億的未還債務(wù)。

回頭來看，融創(chuàng)中國出險后，并不急于“割肉”，而是試圖保留核心的優(yōu)質(zhì)地塊、住宅類項目，希望僅靠轉(zhuǎn)讓商業(yè)、酒店、文旅、車位、持有的金融機(jī)構(gòu)股權(quán)等非主業(yè)資產(chǎn)來拖到樓市回暖翻身。

但市場拐點預(yù)期落空，非優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)讓價格偏低、達(dá)成交易的難度較大，也導(dǎo)致其錯過了盡早“降杠桿”的最佳窗口期，加大了扭虧難度。

在2023年3月29日的境外債務(wù)重組電話說明會上，孫宏斌反思道，“原本我們是按照‘三道紅線’的要求控制發(fā)展節(jié)奏，降低杠桿，也有一個比較好的開始，當(dāng)時我們的自我感覺還是不錯的，但是現(xiàn)在回過頭來看，還是不夠堅決，雖然也強(qiáng)調(diào)穩(wěn)健和利潤，但是追求規(guī)模的慣性讓我們在投資上過于樂觀和激進(jìn)”。

其行政總裁汪孟德則稱，融創(chuàng)中國不低價處置核心資產(chǎn)，是為保護(hù)價值?！叭绻麤]有整體的解決方案，低價變賣核心資產(chǎn)將嚴(yán)重影響我們長期的交付和債務(wù)清償問題的解決?！?/p>

04

債務(wù)重組：化債超過780億元

孫宏斌自言降杠桿“不夠堅決”，或許因為，困局到來的速度，遠(yuǎn)超他的預(yù)料。

融創(chuàng)中國2022年3月的債務(wù)違約引發(fā)連鎖反應(yīng)，導(dǎo)致銀行抽貸，信托、債券等債權(quán)人提前追償債務(wù)，其需要應(yīng)對的到期債務(wù)越來越多。

2023年8月30日數(shù)據(jù)顯示，融創(chuàng)中國到期未償付借貸本金由2022年底的1005.2億元增長至約1292.3億元，并導(dǎo)致可能被要求提前還款的借貸總額本金由同期約835.5億元增至860.2億元。

同時，由于債權(quán)人提前追債，導(dǎo)致一些長期借款轉(zhuǎn)為短期借款，其長短債之比發(fā)生逆轉(zhuǎn)。數(shù)據(jù)顯示，融創(chuàng)中國的短期借款從2020年的916.07億元最低值，暴漲至2021年的2351.47億元，于2022年達(dá)到2534.76億元（表6）。同期，其長期負(fù)債規(guī)模則由2118.31億元跌至2021年的865.58億元，2022年則更縮減至449.43億元。短債規(guī)模達(dá)到長期債務(wù)的近6倍。在下游需求下滑、房子銷售不暢時，要應(yīng)付激增的短債，無疑難上加難。

這一連鎖反應(yīng)至今仍在持續(xù)。天眼查顯示，僅2024年1月，融創(chuàng)新增21條被執(zhí)行人信息，執(zhí)行標(biāo)的合計6.5億余元。金融機(jī)構(gòu)正陸續(xù)對這些債務(wù)抵押物做處置，司法拍賣是其中一個渠道。

應(yīng)對債務(wù)，成為融創(chuàng)中國困境重生的首要課題。

給出一個有誠意的債務(wù)重組方案，則是獲得投資人諒解、解決壓在頭頂?shù)膫鶆?wù)問題的關(guān)鍵一步。

境內(nèi)債務(wù)：以展期為主，化解150億元

2022年11月，融創(chuàng)中國提出了初步的境內(nèi)債重組方案。其成為富力地產(chǎn)（02777.HK）、龍光集團(tuán)（03380.HK）之后第3家進(jìn)行境內(nèi)債重組的房企。數(shù)據(jù)顯示，該方案涉及10只存續(xù)債券及ABS，規(guī)模約為151.67億元。

綜合來看，融創(chuàng)中國應(yīng)對境內(nèi)債務(wù)的核心策略是以時間換空間——對到期債務(wù)進(jìn)行展期。

此后，經(jīng)過多方激烈博弈，2023年1月，融創(chuàng)中國公布了新一版方案，采取了“前小后大”的方式，并針對此前已展期及未展期的債務(wù)設(shè)置了不同的還款方案（表7）。其中看點有三。

一是新版方案對于前期支持債務(wù)展期的投資者，給予的現(xiàn)金回款速度和比例均更高（表8）。例如，此前已經(jīng)展期的債務(wù)，僅6個月還款即可覆蓋15%本金，未展期債務(wù)需要12個月才可以覆蓋15%本金。這相當(dāng)于激勵更多的債權(quán)人接受債務(wù)展期。

二是新增小額優(yōu)先兌付的安排。

由于小額債券投資人的風(fēng)險承擔(dān)能力更弱，在過往企業(yè)債務(wù)重整時，一般會單獨設(shè)計小額債權(quán)兌付方案。比如，康美藥業(yè)（600518，已退市）全額現(xiàn)金清償50萬元以下的債權(quán)，海航集團(tuán)全額清償10萬元以下的債權(quán)。不過此前，華夏幸福(600340)、富力地產(chǎn)（02777.HK）的境內(nèi)債重組方案，均未設(shè)置小額優(yōu)先兌付條款。融創(chuàng)中國此舉打破地產(chǎn)圈的慣例，做了讓步。

三是增加了多個項目作為增信措施，以流動性較低的文旅項目為主，基本上沒有住宅項目。

總體來看，融創(chuàng)中國的境內(nèi)債重組方案基本遵循了行業(yè)慣例：一是債務(wù)到期期限平均延長了3至4年；二是保持原利率水平不變，且展期后1至2年內(nèi)支持實物支付利息；三是債券本金部分均支持分期攤銷；四是未削減本金金額，且支持小額支付；五是額外追加增信措施。

不一樣的是，富力地產(chǎn)、龍光集團(tuán)的債務(wù)重組以展期為主，而融創(chuàng)中國的方案相對更為多元、更具創(chuàng)新性。

客觀而言，150億元境內(nèi)債的成功重組，一定程度緩解了融創(chuàng)中國未來3至4年的流動性壓力，使之能夠進(jìn)而推動境外債重組的落地。

境外債務(wù)：展期與債轉(zhuǎn)股，化解622億元

不同于境內(nèi)債務(wù)，融創(chuàng)中國境外債務(wù)的重組明顯難度更高。

其規(guī)模更大，債權(quán)人結(jié)構(gòu)更多元且分布全球，2019個債權(quán)主體涵蓋了長期基金、對沖基金、商業(yè)銀行以及個人投資者，且涉及的境外法條、票據(jù)發(fā)行的要求不同等。這一背景下，融創(chuàng)中國既要對所有債權(quán)人一視同仁，又必須考慮其不同的訴求，提供留債展期、可轉(zhuǎn)債、強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債、融創(chuàng)服務(wù)換股等多種靈活選擇。

這決定了融創(chuàng)中國的債務(wù)重組“先境內(nèi)、后境外”的順序。

2022年12月9日，融創(chuàng)中國公告稱，已與總額90.48億美元的優(yōu)先票據(jù)及其他境外債務(wù)持有人及其顧問溝通，提出了初步的重組方案，擬以部分債轉(zhuǎn)股、部分新發(fā)票據(jù)的方式解決債務(wù)問題。

經(jīng)過調(diào)整后，融創(chuàng)中國于2023年3月29日出爐了新版的重組方案。

其一是，將10億美元的現(xiàn)有債券，置換成新9年期的等額債券，每6個月付息一次，本金到期后一次性償還。該債券在重組生效后的前12個月，可以按20港元/股置換成融創(chuàng)中國股票，相當(dāng)于融創(chuàng)中國停牌前市價的2.2折；也可以換成融創(chuàng)服務(wù)的股票，但是100元的最高轉(zhuǎn)股價僅有18元。

對比來看，若將債券轉(zhuǎn)股，變現(xiàn)容易，但是打折厲害；若持有新債券，不僅沒有本金損失，還可照舊拿利息，但未來9年債權(quán)人要與融創(chuàng)中國共進(jìn)退，期間的不確定性甚多。

其二是，將17.5億美元現(xiàn)有債券，換成5年零息的等額債券。也就是說，5年后，債權(quán)人可100%拿回本金。這些債券也可以轉(zhuǎn)換成股票：其中的25%，在重組生效后的5年內(nèi)可按10港元/股轉(zhuǎn)股，剩下部分按置換通知日前90個交易日的交易量加權(quán)平均價設(shè)定轉(zhuǎn)股價，最低4.58港元/股。

粗略理解，不論債轉(zhuǎn)股，還是置換票據(jù)，債權(quán)人要么接受眼下的高折扣，要么需要至少5年或9年的等待來鎖定全額。盡管如此，在當(dāng)前的市場環(huán)境下，債權(quán)人總算是看到了希望。因此，這一重組方案當(dāng)是多方博弈的結(jié)果，融創(chuàng)中國與相關(guān)債權(quán)人均做了不同程度的妥協(xié)。

最終，2023年9月18日，融創(chuàng)中國境外債務(wù)重組獲得高票通過，共有2019名債權(quán)人投票，債權(quán)人數(shù)通過率為99.75%，債務(wù)總額通過率為98.3%。該方案于2023年11月20日正式生效。

根據(jù)落地方案，融創(chuàng)中國重組涉及的境外債務(wù)本金累計約102.3億美元。這些債務(wù)可轉(zhuǎn)換為：可轉(zhuǎn)債10億美元、強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債27.5億美元、融創(chuàng)服務(wù)股份7.75億美元以及新票據(jù)57.04億美元。

這意味著，其原有57.04億美元債務(wù)獲展期，剩余45.25億美元為可轉(zhuǎn)股部分。倘若后者全部轉(zhuǎn)股，相當(dāng)于直接降債45.25億美元，這占其境外債務(wù)的44.2%。這實實在在降低了融創(chuàng)中國的杠桿。

這次債務(wù)重組中，孫宏斌以與其他債權(quán)人相同的條件，帶頭將借款轉(zhuǎn)為強(qiáng)制可轉(zhuǎn)債。

2023年12月6日，融創(chuàng)中國公告強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債券第一次轉(zhuǎn)換結(jié)果，“已收到本金總額約19.04億美元的轉(zhuǎn)換通知，占初始發(fā)行額約69.23%”。按照6港元/股轉(zhuǎn)換價計，融創(chuàng)中國已向轉(zhuǎn)換持有人發(fā)行了約24.75億股，相當(dāng)于公告日已發(fā)行股本的29.49%。自此，孫宏斌在融創(chuàng)中國的持股比例從38.3%進(jìn)一步下降至29.98%。

根據(jù)公告，在2024年5月31日后，或許還將有第二期的債轉(zhuǎn)股，屆時，融創(chuàng)中國的股本數(shù)量將在83.93億股的基礎(chǔ)上進(jìn)一步增加，孫宏斌的持股比例或再度被稀釋。面對持續(xù)下行的股價以及被稀釋的股權(quán)，融創(chuàng)中國短期內(nèi)繼續(xù)配股融資的概率大大降低。

粗略來看，融創(chuàng)中國的有息債務(wù)總規(guī)模僅約3125.69億元（2023年中報），主要以短期有息負(fù)債為主，約占流動負(fù)債規(guī)模的30%左右。前述境內(nèi)外債務(wù)重組已應(yīng)付其中約3成規(guī)模。

2022年至今，境外債券違約的房企超過40家，融創(chuàng)中國是第一個完成債務(wù)重組全部流程的大型房企。其重組涉及本息百億美元，規(guī)模大、效率高，耗時僅18個月，且實現(xiàn)行業(yè)最大比例（44.2%）境外公開債的降債，示范效應(yīng)不言而喻。

業(yè)內(nèi)傳言，碧桂園（02007.HK）的楊惠妍2023年曾在北京拜會孫宏斌。未知二人是否交流過債務(wù)重組經(jīng)驗。

2023年9月，中國奧園（03883.HK）存續(xù)的12只境內(nèi)標(biāo)準(zhǔn)化公開債務(wù)產(chǎn)品全部實現(xiàn)整體展期。2024年1月12日，該公司披露，其境外債務(wù)重組計劃獲得法院批準(zhǔn)，股東特別大會表決通過了發(fā)行強(qiáng)制可轉(zhuǎn)換債等相關(guān)議案。

同在1月12日，龍光集團(tuán)披露境外債務(wù)重組重大進(jìn)展，其提供了4個選項供境外債權(quán)人選擇，與融創(chuàng)中國方案頗有相似之處。

后續(xù)，或有更多出險房企跟進(jìn)，以債務(wù)展期或債轉(zhuǎn)股等方式削減債務(wù)。

05

保交樓：“AMC+銀行+房企”模式盤活項目

融創(chuàng)中國債務(wù)重組的成功，與其保交樓的順利推進(jìn)不無關(guān)系。

這一過程中，融創(chuàng)中國通過各種方式找錢，引進(jìn)合作方共同盤活項目。其保交樓的模式可總結(jié)為“AMC+銀行+房企”合作模式，核心是以“股權(quán)+債權(quán)”為旗下優(yōu)質(zhì)項目引入啟動資金，用于紓困。上海董家渡項目是其代表性案例之一。

董家渡模式

董家渡項目是上海外灘最后一宗待開發(fā)土地，位于黃浦區(qū)核心位置，緊鄰黃浦江、豫園，周邊環(huán)繞外灘、人民廣場、南京路等，區(qū)位優(yōu)越，配套成熟，潛力毋庸置疑，是名副其實的受壓資產(chǎn)。

董家渡項目原屬泛?？毓桑?00046，已退市），2018年，泛?？毓沙霈F(xiàn)債務(wù)危機(jī)后，盧志強(qiáng)將其拋售。2019年，融創(chuàng)中國收購了董家渡項目公司——泛海建設(shè)控股有限公司的全部股權(quán)，交易總對價為148.87億元。

董家渡項目共包含10號、12號、14號三個地塊，共計約12萬平方米，主要用途為住宅和商用。在與泛?？毓山灰字畷r，董家渡項目拆完了10號地塊，融創(chuàng)中國還需繼續(xù)支付12號、14號地塊的拆遷費用。

融創(chuàng)中國接手后，在該區(qū)域開發(fā)了豪宅“融創(chuàng)外灘壹號院”。該項目于2019年7月、9月兩次開盤，共售出440多套，均價12.1萬元/平方米，套均總價約4000萬元，一期總銷售額超150億元。

董家渡項目的總建筑面積約68.8萬平方米，未售部分對應(yīng)貨值超過500億元。2022年初，12號地塊已完成拆遷凈地，項目開工。而到2022年6月，14號地塊三期的二輪征詢簽約進(jìn)度達(dá)到99.9%。其后期拆遷預(yù)估需要投入百億量級的資金，深處困厄中的融創(chuàng)中國，不足以支撐這一巨大投入。

2022年，融創(chuàng)中國有意將這一項目賣給信達(dá)地產(chǎn)，但后續(xù)杳無音訊。據(jù)傳，信達(dá)地產(chǎn)開出了“骨折價”，兩方最終沒談攏。

同年12月，融創(chuàng)中國將泛海建設(shè)控股有限公司89.678%的股權(quán)，以80.5億元轉(zhuǎn)讓給中信信托、蕪湖華融資本創(chuàng)譽(yù)投資中心。轉(zhuǎn)讓完成后，后兩者的持股比例分別為64.678%、25%，融創(chuàng)中國的持股降至10.322%。

蕪湖華融資本創(chuàng)譽(yù)投資中心的背后，站著國內(nèi)四大資產(chǎn)管理公司（AMC）之一的中國華融（現(xiàn)已更名為“中國中信金融資產(chǎn)”）。該次交易，是中國華融、中信信托以“股權(quán)+債權(quán)”方式介入項目。根據(jù)合作協(xié)議，中國華融和中信信托又引入了浦發(fā)銀行、上海銀行、上海農(nóng)商行、交通銀行、興業(yè)銀行、北京銀行6家銀行組成的銀團(tuán)，為項目發(fā)放拆遷貸款，保障其重整盤活。

該股權(quán)設(shè)計為信托收益權(quán)方式，新增融資總量超120億元。融創(chuàng)中國繼續(xù)操盤董家渡項目，并保留使用其品牌。退出時，AMC和銀行的融資享有優(yōu)先權(quán)，而融創(chuàng)中國股權(quán)為劣后級，并有機(jī)會在未來融資全部償還后回購項目公司股權(quán)。因此，這一方案相當(dāng)于以項目進(jìn)行股權(quán)融資。

借力AMC和多渠道資金：交付279個項目、31萬套

房地產(chǎn)市場風(fēng)險的化解中，整個房企的風(fēng)險或存在不可控因素，相比之下，優(yōu)質(zhì)項目的化險效果更具確定性。

通過出讓項目股權(quán)，借力AMC及金融機(jī)構(gòu)資金盤活項目的路徑成型之后，融創(chuàng)中國開始將董家渡模式進(jìn)行復(fù)制，以加快保交樓進(jìn)度。

公開資料顯示，2022年12月，融創(chuàng)中國與東方資產(chǎn)就武漢桃花源項目達(dá)成融資合作。根據(jù)合作協(xié)議，該項目融資總規(guī)模33.11億元，所注入資金用于化解原有債務(wù)及支持項目的整體開發(fā)建設(shè)。

同月，融創(chuàng)中國與陜西金融資產(chǎn)管理股份有限公司就咸陽森嶼城項目達(dá)成融資合作，這是國內(nèi)第一單地方AMC對地產(chǎn)項目紓困的落地案例。

截至2023年中期，融創(chuàng)中國與中國華融、信達(dá)資產(chǎn)、長城資產(chǎn)等AMC的合作規(guī)模超過240億元。在AMC的支持下，其上海外灘壹號院、武漢桃花源、西安曲江印、咸陽森嶼島等多個重點項目陸續(xù)盤活。

目前，類似的項目盤活仍在繼續(xù)推進(jìn)。根據(jù)公告，2023年11月21日，融創(chuàng)中國就上海亞龍項目與中國華融達(dá)成融資合作。后者向項目公司提供34.8億元借款，期限不超過3年。

汪孟德稱：“因為項目質(zhì)量和區(qū)位優(yōu)勢，我們是各大AMC重點的合作對象?！?023年末，融創(chuàng)中國的權(quán)益土地儲備約為1.22億平方米，貨值約為1.39萬億元，其超過70%的土地儲備分布在一、二線城市，這些地區(qū)的新房銷售韌性較強(qiáng)。其中的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，經(jīng)得起AMC苛刻眼光的挑選，這是金融機(jī)構(gòu)參與紓困的市場化基礎(chǔ)。

事實上，融創(chuàng)中國擁有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，也是其債務(wù)獲得展期的基石。例如，在上海，一個項目就可貢獻(xiàn)百億量級的銷售額，這增加了債權(quán)人對公司恢復(fù)正常經(jīng)營的信心。

政策的東風(fēng)同樣不可忽視。2022年7月28日，中央政治局會議提出“保交樓、穩(wěn)民生”。隨后，多地政府牽頭，聯(lián)動地方AMC、地方國企等多種形式的國有資本成立紓困基金，通過項目收并購等方式，對問題樓盤進(jìn)行解困。

當(dāng)年第三季度開始，各地紓困基金紛紛入場。2022年8月，河南出臺了房地產(chǎn)紓困基金設(shè)立運(yùn)作方案，暫定規(guī)模100億元。這是首個落地的地方性地產(chǎn)紓困基金。

融創(chuàng)中國也通過申請紓困基金及專項借款配套融資，推動項目的復(fù)工復(fù)產(chǎn)。數(shù)據(jù)顯示，2022年，融創(chuàng)中國在天津、重慶、哈爾濱、沈陽、濟(jì)南等20個城市的近70個項目，獲批總數(shù)超100億元的紓困基金。其官微披露，截至2023上半年，其第一批次及第二批次保交樓紓困基金已落地約190億元。

資金保障下，融創(chuàng)中國稱，2023年，其在全國101個城市實現(xiàn)279個項目交付，合計交付31萬套房屋，交付面積3587萬平方米，交付套數(shù)、交付面積均位列億翰智庫2023年交付榜單第3位。

2024年2月，首批房地產(chǎn)項目融資“白名單”發(fā)布，融創(chuàng)中國第一批入圍項目有90多個。隨著新的融資落地，其保交樓工作有望進(jìn)一步得到推進(jìn)。

多重金融與政策的助推

無論融創(chuàng)中國的債務(wù)重組，還是項目盤活，與政策的助推不無關(guān)系。

自大型房企出險開始，監(jiān)管部門和地方政府即開始督促企業(yè)積極化解債務(wù)風(fēng)險。2021年12月至2022年上半年，政策以鼓勵優(yōu)質(zhì)房企并購困難企業(yè)的優(yōu)質(zhì)項目為主。2022年1月開始，金融監(jiān)管部門相繼召集多家全國性AMC開會，AMC紓困地產(chǎn)的序幕逐步拉開。

2022年四季度開始，政策逐步轉(zhuǎn)向改善行業(yè)融資環(huán)境，防止風(fēng)險蔓延。2022年11月，央行、銀保監(jiān)會發(fā)布《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場平穩(wěn)健康發(fā)展工作的通知》。這份被稱為“金融16條”的文件提出，“鼓勵債券發(fā)行人與持有人提前溝通，通過協(xié)商展期、置換等安排，主動化解風(fēng)險”，并明確鼓勵銀行、AMC和信托下場增資，全面輸血房地產(chǎn)市場。

此后，政府相繼出臺房企融資“白名單”、三個“不低于”等積極舉措，同時，在債券、股權(quán)等渠道均繼續(xù)支持房企融資，穩(wěn)融資“三支箭”銀行信貸、債券融資、股權(quán)融資，以及第四支箭“內(nèi)保外貸”、央地合作等持續(xù)落地，房企融資環(huán)境日趨寬松。

梳理政策脈絡(luò)可見，其逐步從以AMC、信托等金融機(jī)構(gòu)以及央國企并購、保交樓?？顚Ｓ脼橹鲗?dǎo)的“保項目”，延伸到了融資力度不斷增強(qiáng)后的“穩(wěn)主體”。

2024年，政策更從主體到項目，全面發(fā)力“穩(wěn)地產(chǎn)”。1月12日，住建部、國家金融監(jiān)督管理總局聯(lián)合下發(fā)《關(guān)于建立城市房地產(chǎn)融資協(xié)調(diào)機(jī)制的通知》，1月26日、2月6日，兩部門相繼召開會議部署落實。協(xié)調(diào)機(jī)制下，各地分批提出了地產(chǎn)項目“白名單”并推送給商業(yè)銀行。綜合公開數(shù)據(jù)，截至2月20日，中國銀行、工商銀行、農(nóng)業(yè)銀行、建設(shè)銀行、郵儲銀行、交通銀行國有六大行至少獲取、對接超過8200個項目。

政策的催化下，行業(yè)的保交樓模式日趨多樣化。在融創(chuàng)中國“AMC+銀團(tuán)”之外，業(yè)內(nèi)還出現(xiàn)“AMC+代建”等項目紓困模式。

2023年7月，綠城中國、綠城管理（09979.HK）分別與長城資產(chǎn)、長城國富置業(yè)簽署戰(zhàn)略合作協(xié)議。據(jù)介紹，各方將就武漢“當(dāng)代天譽(yù)”項目達(dá)成代建合作。這一項目由長城資產(chǎn)與武漢當(dāng)代科技產(chǎn)業(yè)集團(tuán)合作建設(shè)，后者出險之后，為盤活該項目，長城資產(chǎn)選擇與綠城合作。

同月，華夏幸福與地方性AMC浙商資產(chǎn)簽署了戰(zhàn)略合作協(xié)議。雙方就各自存量業(yè)務(wù)、“AMC+保交樓”業(yè)務(wù)開展戰(zhàn)略合作，合作內(nèi)容包括不限于共同設(shè)立特殊資產(chǎn)基金、聯(lián)合建立共同品牌、盤活問題樓盤以及為政府和社會提供“保交樓”的系統(tǒng)解決方案等。

AMC在項目層面參與房企資產(chǎn)盤活，主要是通過“出資+開發(fā)”的模式，由AMC負(fù)責(zé)出資和不良資產(chǎn)的處置與重組，操盤方負(fù)責(zé)再開發(fā)與運(yùn)營。操盤方可以是AMC旗下地產(chǎn)開發(fā)公司，也可以是頭部房企、原出險房企或第三方代建企業(yè)。

當(dāng)然，AMC紓困房地產(chǎn)項目，需要遵循“市場化、法治化”的原則。房企拿得出優(yōu)質(zhì)項目，盤活后能帶來收益，是達(dá)成交易的重要前提。

政策鼓勵下，AMC出手越來越頻密。數(shù)據(jù)顯示，2023年上半年，四大AMC收購不良資產(chǎn)包的規(guī)模和數(shù)量均有顯著增加。其中，中國華融新增收購不良債權(quán)資產(chǎn)規(guī)模近500億元，同比增長84%；中國信達(dá)新增收購經(jīng)營類不良資產(chǎn)265.56億元，同比增長1.52%；長城資產(chǎn)收購金融不良資產(chǎn)項目56個，收購債權(quán)本金133.09億元。

值得一提的是，信托公司也不斷接盤地產(chǎn)項目。在融創(chuàng)中國上海董家渡項目中，也有信托公司的身影。

過去，信托作為“影子銀行”，曾為房地產(chǎn)行業(yè)的高速發(fā)展大量輸血。房企債務(wù)違約，連帶信托公司也踩雷不斷，地產(chǎn)信托成信托行業(yè)的“違約大戶”。如今，在參與行業(yè)紓困中，很多信托公司是承債式的收購，接盤項目多為融資關(guān)聯(lián)企業(yè)。信托公司親自下場盤活項目，以期實現(xiàn)退出，保全投資人權(quán)益。

有業(yè)內(nèi)人士稱，地產(chǎn)信托可以發(fā)揮信托主動管理、股債結(jié)合、操作靈活的優(yōu)勢，協(xié)助房企“保交樓”，同時開辟資產(chǎn)管理、REITs服務(wù)等新的涉房金融業(yè)務(wù)，推動現(xiàn)有項目難以退出的信托資產(chǎn)的置換退出和風(fēng)險化解。而AMC在處置不良資產(chǎn)方面有著豐富經(jīng)驗，與信托公司合作，有望進(jìn)一步提高地產(chǎn)項目的盤活效率。

06

股票復(fù)牌：疏通流動性，改善市場信心

融創(chuàng)中國落入困境之后，化債、交付、銷售是壓在其身上的三座大山，也是決定其股票復(fù)牌及經(jīng)營重回正軌的關(guān)鍵所系。

伴隨化債、交付工程的推進(jìn)，2023年4月13日，融創(chuàng)中國宣告恢復(fù)股票交易。

復(fù)牌當(dāng)日，其股價低開低走，開盤下跌57.86%，報1.93港元/股，總市值105億港元。而停牌前，其股價為4.58港元/股，總市值250億港元。以此計算，其市值蒸發(fā)約145億港元。

盡管股價下挫，但融創(chuàng)中國在短時間內(nèi)迅速“闖關(guān)”走到復(fù)牌已屬不易。其也是繼佳兆業(yè)集團(tuán)、景瑞控股（01862.HK）之后，2023年內(nèi)地出險房企中第3家宣告股票復(fù)牌的企業(yè)。

2023年3月10日，佳兆業(yè)集團(tuán)成為當(dāng)年復(fù)牌的首家出險房企。其成功引入了中信集團(tuán)、招商蛇口(001979)、長城資產(chǎn)等央企和AMC，借力多條紓困路徑及有效盤活資產(chǎn)，公司經(jīng)營逐步回歸良性軌道。

股票復(fù)牌的三道坎

港交所《上市規(guī)則》規(guī)定，如果上市公司持續(xù)停牌18個月，交易所便有權(quán)將其除牌。融創(chuàng)中國完成復(fù)牌，需要滿足三項條件。

一是刊發(fā)所有尚未公布的財務(wù)業(yè)績及處理任何審核修訂。

觸發(fā)融創(chuàng)中國停牌的最直接因素，是其此前未按時發(fā)布財務(wù)業(yè)績。在近年復(fù)雜的行業(yè)環(huán)境里，要讓審計機(jī)構(gòu)在業(yè)績報告上簽字并非易事。此前，核數(shù)師立信德豪對融創(chuàng)中國2022年年報給出的是“無法作出意見”。

由于出險房企普遍存在大量潛在壞賬，復(fù)雜的債務(wù)關(guān)系及表外負(fù)債、違規(guī)擔(dān)保梳理不清、財務(wù)影響難以測算，經(jīng)營上面臨的高度不確定性，不少審計機(jī)構(gòu)都不愿冒險簽字。因此，唯有歷史遺留問題及自救舉措獲得審計機(jī)構(gòu)的認(rèn)同，才可能順利通關(guān)。

隨著債務(wù)重組的成功、保交樓推進(jìn)，2022年12月、2023年3月底，融創(chuàng)中國相繼發(fā)布了2021年度業(yè)績和2022年中期及全年業(yè)績。

二是，港交所《上市規(guī)則》第13.24條規(guī)定，“股票發(fā)行人須有足夠的業(yè)務(wù)運(yùn)作并且擁有相當(dāng)價值的資產(chǎn)支持其營運(yùn)，其證券才得以繼續(xù)上市”。

iFinD數(shù)據(jù)顯示，融創(chuàng)中國2021年至2023年中期的凈資產(chǎn)規(guī)模分別為1246.74億元、864.03億元、672.32億元，盡管逐期下滑，但尚未陷入資不抵債的境地。融創(chuàng)中國也向港交所提交了公司符合該項規(guī)定的相關(guān)證明。

三是，要撤銷或駁回針對企業(yè)的清盤呈請，并解除清盤人的委任。

早在2022年9月，融創(chuàng)中國收到債權(quán)人陳淮軍向香港高等法院提出清盤的呈請，涉及本金2200萬美元及應(yīng)計利息。債務(wù)重組的成功，意味著融創(chuàng)中國相關(guān)的清盤呈請自然被消除。其復(fù)牌障礙也得以掃除。

從某種意義上說，股票復(fù)牌是融創(chuàng)中國化債、交付、銷售取得實質(zhì)性進(jìn)展的結(jié)果。

困境重生的關(guān)鍵一環(huán)

在融創(chuàng)中國復(fù)牌同日，新力控股（02103.HK，已退市）的上市地位被取消，后者成為首個被港交所摘牌的出險房企。

過去幾年，市場的持續(xù)調(diào)整中，一些房企從最初的債務(wù)問題變成了經(jīng)營問題，進(jìn)而沖擊其上市地位。不同境遇的出險房企對待上市的態(tài)度也逐漸分化。

一些債務(wù)壓力較大的小房企，管理層不再執(zhí)著于上市地位，陸續(xù)進(jìn)入退市環(huán)節(jié)。如港股的新力控股、祥生控股（02599.HK）、大發(fā)地產(chǎn)（06111.HK），A股的藍(lán)光發(fā)展（600466，已退市）等，其在停牌之后未有任何護(hù)盤舉措。

2017-2019年的內(nèi)房股上市高峰過后，房企融資逐步趨近冰凍狀態(tài)，上市平臺也逐漸失去了融資功能。另一方面，公司還需滿足信息披露要求，經(jīng)受市值巨震考驗，對一些公司而言，上市地位反而變成一種“累贅”，退市甚至還可節(jié)省審計費用。

但于融創(chuàng)中國而言，倘若退市，不僅企業(yè)的融資渠道、品牌形象都會受損，存量債務(wù)的化解難度也會加大。而股票復(fù)牌，可以直接帶動股票流動性的恢復(fù)，提振各方預(yù)期，奠定公司后續(xù)通過發(fā)行股票和債券，償還債務(wù)或進(jìn)行重組的基礎(chǔ)。從某種意義上說，股票復(fù)盤不僅是融創(chuàng)中國經(jīng)營恢復(fù)的標(biāo)志性事件，也是其困境重生的關(guān)鍵一步。

在這一過程中，孫宏斌等管理層“不躺平”的態(tài)度，也起到了至關(guān)重要作用。處置債務(wù)、恢復(fù)經(jīng)營，均需要管理層積極與各大債權(quán)人、地方政府、監(jiān)管層展開協(xié)調(diào)。孫宏斌一直約談各路債主，其化債自救的態(tài)度，獲得了債權(quán)人的認(rèn)同。

可以說，融創(chuàng)中國從至暗時刻到浴血重生，得益于政策推動、地方專班指導(dǎo)、債權(quán)人理解、金融機(jī)構(gòu)支持、管理層努力的共同作用。

07

提振銷售，下一場硬仗？

融創(chuàng)中國的資產(chǎn)處置仍在推進(jìn)。2024年2月9日，其公告稱，將以39.74億元的價格，出售間接擁有的四川三岔湖長島國際旅游度假中心有限公司70%股權(quán)。

但資產(chǎn)處置、債務(wù)重組都不過是時間換空間的緩兵之計。從根本上說，唯有銷售去化，帶來實際利潤、改善資產(chǎn)負(fù)債率，才能真正扭轉(zhuǎn)融創(chuàng)中國的處境。

數(shù)據(jù)顯示，2023年，融創(chuàng)中國累計實現(xiàn)合同銷售金額約847.7億元，同比降幅約49.94%，累計合同銷售面積約607.6萬平方米，同比降幅約52.7%。

行業(yè)數(shù)據(jù)是，2023年，Top100房企累計實現(xiàn)權(quán)益銷售金額4.01萬億元，同比僅下降20%。若以全口徑銷售額來看，融創(chuàng)中國排在克而瑞銷售排行榜第17位，而在2021年，其位居榜單第5名。

2024年1月，融創(chuàng)中國的合同銷售金額約37.6億元，同比減少47.99%；合同銷售面積約32.5萬平方米，合同銷售均價約11570元/平方米，其銷售頹勢仍然未能逆轉(zhuǎn)（表9）。

分析來看，融創(chuàng)中國2023年上半年實現(xiàn)收入總額約為584.7億元，較2022年同期增加20.5%。2023年融創(chuàng)中國的合同銷售均價13950元/平方米，仍然高于2022年的13180元/平方米，這或意味著，其2023年的銷售下滑主要來自下半年的變動。

如今看來，融創(chuàng)中國近年的主要精力已聚焦于應(yīng)對債務(wù)和紓困交付，2023年并未新增土地儲備。

債務(wù)壓頂之下，融創(chuàng)中國早已鋒芒不再，其投資與銷售步伐大大壓縮，由進(jìn)攻轉(zhuǎn)防守。

同時，公開資料顯示，2023年出臺的地方調(diào)控政策超過800條，這些政策涉及認(rèn)房不認(rèn)貸、限價、以舊換新、貸款利率、首付比例、普宅標(biāo)準(zhǔn)、房票安置等不同種類。截至2024年2月初，北上廣深均不同程度放松限購。業(yè)內(nèi)普遍認(rèn)為，目前的房地產(chǎn)政策環(huán)境已經(jīng)趨近歷史最寬松狀態(tài)。但總體來看，樓市交易仍然偏淡，民營房企對拿地、城市更新也保持謹(jǐn)慎態(tài)度。

不過，融創(chuàng)中國手中仍有大量存貨，可供后期較長時間的開發(fā)。2023年中報數(shù)據(jù)顯示，融創(chuàng)中國及其合聯(lián)營公司總土地儲備約為1.86億平方米，總土地儲備貨值約為2.09萬億元，其中權(quán)益土地儲備約為1.22億平方米，權(quán)益土地儲備貨值約為1.39萬億元。這些儲備能轉(zhuǎn)化為怎樣的銷售額，值得觀察。

盡管融創(chuàng)中國以債務(wù)展期、債轉(zhuǎn)股及資產(chǎn)處置等手段獲得喘息機(jī)會，但存量債務(wù)規(guī)模仍然較大。截至2023年6月底，其未經(jīng)審核資產(chǎn)總額約1.07萬億元，負(fù)債總額約1萬億元，資產(chǎn)負(fù)債率達(dá)93.7%。

房地產(chǎn)市場全面回暖仍需時日，融創(chuàng)中國重生，或還要再打一場銷售硬仗。

更進(jìn)一步看，在房地產(chǎn)市場供求關(guān)系發(fā)生重大變化的新形勢下，融創(chuàng)中國作為頭部房企，如何尋找平衡點、構(gòu)建新模式，亦需在風(fēng)險緩釋之后持續(xù)探索。

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