證券時報記者 王小偉

一筆4.8億元的現(xiàn)金并購，雖然交易規(guī)模不算很大、結構設計也非常簡單，卻驗證了從IPO轉(zhuǎn)道并購重組的可行性。疊加協(xié)同和賦能的雙重加持，參與雙方實現(xiàn)了一次相互成就的“雙向奔赴”。

在即將到來的三季度財報中，硅寶科技將首次迎來并購標的嘉好股份并表。前者為國家級制造業(yè)單項冠軍示范企業(yè)，后者是國家級專精特新“小巨人”企業(yè)。這場2月份公諸市場的并購，行至6月底即高效完成，在戰(zhàn)略、技術、市場等諸多方面的協(xié)同效應凸顯。

嘉好股份借助這場并購，走出了一條從獨立上市到產(chǎn)業(yè)并購的新路徑，并且在產(chǎn)業(yè)整合與賦能之下，獲得了IPO無法給予的新優(yōu)勢。硅寶科技也借此豐富了產(chǎn)品陣列和國際化渠道，并把這場收購定性為一場“合作式并購”，期待以合作基因撬動更多可能。尤其在硅寶科技向著“第三個十年實現(xiàn)百億元產(chǎn)值”目標前進過程中，自身發(fā)展和外延擴張都會成為重要方式，這場標志性并購所帶來的“化學反應”，將提供重要助力。

據(jù)記者不完全統(tǒng)計，今年有近10家A股公司宣布收購擬IPO企業(yè)的控股權。硅寶科技與嘉好股份的“聯(lián)姻”，對其他并購與整合案例，將帶來不少啟發(fā)。

現(xiàn)金并購

2月20日，元宵節(jié)未至，硅寶科技早早進入繁忙季，一紙并購公告公諸市場。

當天，硅寶科技與太倉嘉好實業(yè)有限公司、史云霓等簽署了《股權收購框架協(xié)議》，擬以現(xiàn)金方式收購嘉好股份100%股權。經(jīng)初步評估，標的整體估值定為4.8億元。這成為A股甲辰年首單產(chǎn)業(yè)并購。

初步意向性約定確定后，股權收購還會涉及很多具體事宜，包括交易最終方案、交易金額等，這些都需要根據(jù)盡職調(diào)查、審計或評估結果進一步協(xié)商。超出市場預期的是，一系列流程下來，僅用4個月時間，這筆并購就于6月底快速完成交割，硅寶科技7月起實現(xiàn)對嘉好股份并表。

原因之一在于，以現(xiàn)金收購的方式，估價簡單明確，支付快捷便利。不過，4.8億元現(xiàn)金也不是每家企業(yè)都能短期拿出的，硅寶科技在保證合理現(xiàn)金流、合理的資產(chǎn)負債率方面，有自己的方法論。

硅寶科技董秘李媛媛對證券時報記者表示，在日常經(jīng)營中，公司不僅重視利潤和營收規(guī)模，也非常注重現(xiàn)金流和資產(chǎn)負債率。“硅寶科技近些年來資產(chǎn)負債率整體保持在20%上方，加上2021年進行過一輪8.4億元的定增融資，募投項目建成投產(chǎn)后，公司賬面仍有不少結余，正好可以用于本次收購。”

對現(xiàn)金流和資產(chǎn)負債率的重視，背后指向的是運營層面的專注力和戰(zhàn)略定力。硅寶科技成立26年，上市時間也近15年，但始終專注于有機硅密封膠新材料行業(yè)。“我們不會做自己不擅長的事情，這能帶來兩方面好處。其一，不會導致運營杠桿的放大；其二，相關項目投資很快就能落地產(chǎn)出。以2021年啟動的定增募投項目為例，目前產(chǎn)能利用率已經(jīng)快達到100%?！崩铈骆陆榻B。

現(xiàn)金流充沛的公司，在現(xiàn)階段并購重組中正在發(fā)揮越來越重要的主導作用。光大銀行金融分析師周茂華對證券時報記者表示：“這兩年A股并購重組活躍，從政策端看，原因在于多措并舉活躍并購重組市場；從產(chǎn)業(yè)端看，現(xiàn)金流充沛的公司現(xiàn)在有了更好的戰(zhàn)略并購機會，這實際上是發(fā)揮資本市場優(yōu)化資源配置作用的體現(xiàn)?！?/p>

簡便的交易方式只是項目快速推進的條件。這場高效并購的重要底色，在于硅寶科技和嘉好股份都長期扎根固有產(chǎn)業(yè)，雙方的務實文化彼此契合。

李媛媛把并購比喻成一場戀愛?！盎ハ嗫磳ρ郏X得能過到一起很重要。企業(yè)文化、運營管理、發(fā)展戰(zhàn)略，都要形成共識。此外，彼此一定要非常坦誠，如果收購過程中，有任何一方藏著掖著，肯定會導致互不信任，進而影響到并購效率和整個流程?！?/p>

多元協(xié)同

雖然整個過程快捷、順暢，但在并購正式啟動之前，硅寶科技與嘉好股份已經(jīng)交流充分，目標也早達成共識——雙方“牽手”，務必指向產(chǎn)業(yè)協(xié)同。

硅寶科技的有機硅密封膠業(yè)務，主要是用在建筑、汽車、新能源、電子電器等行業(yè)。嘉好股份主營熱熔壓敏膠產(chǎn)品，這是一種安全環(huán)保的高分子粘結材料，在標簽印刷、衛(wèi)生用品、醫(yī)用耗材等行業(yè)多有應用，終端客戶更面對C端消費市場。

“公司通過并購，不僅進入到日用膠體系，同時還進入到了消費領域?！崩铈骆卤硎?，“消費場景與B端用戶不同點之一，就是更新更快；同時行業(yè)的進口替代趨勢明顯，通過合作，還可以給硅寶科技的國際市場開拓帶來助力?！?/p>

在海外渠道方面，硅寶科技境外收入占比一直較小，2023年不足4%。相較來看，嘉好股份，歐洲、亞洲和南美地區(qū)都已經(jīng)成為其重要的海外目的地，境外主營業(yè)務收入占比接近四成。因此，市場預期，收購完成后，硅寶科技有望借助嘉好股份拓展海外渠道。

硅寶科技總部坐落于天府之城成都，華東沿海城市成為公司推進國際化的重要支點。今年初，硅寶科技計劃在上海成立一家子公司，并計劃投資1.5億元用于建設有機硅先進材料研究及產(chǎn)業(yè)化開發(fā)項目。彼時，硅寶科技就明確，充分利用上海國際化優(yōu)勢，緊抓長三角一體化發(fā)展機遇。而嘉好股份的生產(chǎn)基地則位于江蘇南通、江蘇太倉和上海，也正好處于長三角一帶。

協(xié)同不僅體現(xiàn)在市場和地域方面。在并購公告中，硅寶科技表示，嘉好股份與硅寶科技在技術、產(chǎn)品、市場等方面都具有協(xié)同效應；收購有利于公司整合資源，優(yōu)勢互補，進一步完善硅寶科技的產(chǎn)業(yè)布局。

對于硅寶科技來說，嘉好股份從產(chǎn)品、應用領域和技術體系都能形成補充；對于嘉好股份來說，硅寶科技也有明顯的賦能作用。

在李媛媛看來，嘉好股份在細分賽道做得很好，但在市場開拓、品牌宣傳等方面有提升空間?！爸袊芏嘁?guī)模相對小一些的企業(yè)，重點考慮的往往先是生存問題。它們切入大客戶周期長、成本高，如果規(guī)模太小，切入這些大客戶的供應鏈體系就比較困難。我們希望并購后，（硅寶科技對嘉好股份）在這方面能夠賦能?！?/p>

并購落地，變化已現(xiàn)。此前，嘉好股份是作為獨立主體制定戰(zhàn)略、推進運營；而被并購之后，開始快速學習對標硅寶集團體系內(nèi)對子公司的要求，在戰(zhàn)略等層面也開始尋求契合集團戰(zhàn)略發(fā)展要求，并進行新的計劃和布局。

嘉好股份相關負責人介紹，并購之后在業(yè)務拓展方面，肯定是更有信心和底氣了?！肮疽呀?jīng)更新股權結構，與硅寶科技資源共享之后，客戶認可程度也提高了?！?/p>

這場基于產(chǎn)業(yè)協(xié)同邏輯的并購重組，中國膠粘劑和膠粘帶工業(yè)協(xié)會方面也給予了認可，成為這個細分行業(yè)典型的并購案例。李媛媛表示：“硅寶科技在行業(yè)內(nèi)知名度本就很高，嘉好股份也是國家級專精特新‘小巨人’企業(yè)，兩家公司在市場中口碑都很好，我們希望未來能夠看到更多互相成就下的新成果出現(xiàn)?！?/p>

雙向奔赴

嘉好股份并非資本市場的新面孔。公司曾于2021年提交申報創(chuàng)業(yè)板IPO的材料，次年主動撤單。沖刺創(chuàng)業(yè)板折戟后，嘉好股份轉(zhuǎn)戰(zhàn)新三板，并于2023年2月在新三板掛牌上市。

時隔一年，嘉好股份借道并購再次站在市場的聚光燈下。硅寶科技并購嘉好股份表明，即便IPO撤單，嘉好股份同樣實現(xiàn)了夢圓A股。

資本戰(zhàn)略要服務于公司發(fā)展，這是嘉好股份在這次并購中最深刻的感悟。

“企業(yè)的資本戰(zhàn)略不能絕對化，選擇IPO還是并購重組，關鍵要看哪種戰(zhàn)略對企業(yè)發(fā)展更有利?！奔魏霉煞荼硎?，有些公司通過IPO上市后，反而業(yè)績步入下行通道；有些公司通過并購重組走向聯(lián)合發(fā)展模式，無論并購方還是標的方，反而雙方發(fā)展都更好，這往往是獨立IPO不具備的優(yōu)勢。

這次并購也受到地方政府的重視。此前，嘉好股份南通工廠開工建設，落地如皋。今年8月，江蘇省如皋市人民政府專程率隊赴硅寶科技考察交流。在考察中，政府方面表示，當?shù)卣谌I造“如皋如意”的營商環(huán)境，歡迎硅寶科技在如皋加大產(chǎn)業(yè)投資，與如皋市一起描繪新材料領域的新發(fā)展藍圖。

在硅寶科技落地產(chǎn)線和找尋合作方的過程中，李媛媛也感受到地方政府的明顯變化?！霸絹碓蕉嗟胤秸呀?jīng)不只看上市公司數(shù)量這一個指標。如果通過并購、合作等方式，能夠為企業(yè)、為當?shù)亟?jīng)濟發(fā)展帶來更多貢獻，同樣是不少地方政府樂見其成的?！?/p>

從IPO轉(zhuǎn)道并購的過程中，也會伴生不少變化。例如，嘉好股份IPO申請上市時，機構等對公司給出的估值一度超過16億元，而在本次并購中，估值回歸到4.8億元。主流觀點認為，產(chǎn)業(yè)邏輯主導之下，估值更趨理性，這是擬IPO公司轉(zhuǎn)道并購重組市場的必然趨勢。

在這個過程中，除了并購雙方“雙向奔赴”之外，創(chuàng)投資本也有退出通道，成為多贏陣列中的一員。嘉樂資本旗下兩只基金于2019年初作為唯一外部投資人投資了嘉好股份，并于2020年第二輪融資時再次追加跟投了嘉好股份。今年7月，嘉樂資本就在其公眾號中專門提及本次并購事項，其中表示：“本次退出在目前IPO收緊的背景下，通過并購實現(xiàn)退出，彰顯了嘉樂資本投資項目多元化退出能力?！?/p>

“投資公司、上市公司、創(chuàng)業(yè)企業(yè)、投行等主體，已經(jīng)構成了一個生態(tài)圈?！敝苊A認為，隨著系列并購重組政策推出，疊加IPO市場新的融資環(huán)境變化，未來或有越來越多的投資者尋求通過并購重組來實現(xiàn)產(chǎn)業(yè)整合或資本退出，不排除特定階段內(nèi)，并購成為創(chuàng)投機構股權投資退出的主要方式。在此背景下，創(chuàng)投機構對于股權投資的運營模式、團隊觀念、管理模式等各方面，都需要調(diào)整。

收購≠控制

這次并購已經(jīng)完成首次交割，硅寶科技已取得嘉好股份的控制權，但硅寶科技方面接受記者采訪時明確，會充分尊重嘉好股份原有管理層的經(jīng)營安排。

“一方面，并購還存在3年業(yè)績對賭期，我們不宜過多干涉；另一方面，收購不是買完就去控制（標的公司），而是要做到1+1>2?！崩铈骆逻@樣解釋背后邏輯,“我們不希望大刀闊斧地改變它（嘉好股份），而是希望它一方面學習、對標母公司戰(zhàn)略和管理；另一方面，針對具體事項賦能。兩家公司都需要堅守初衷和原則，需要讓這場收購實現(xiàn)雙贏?！?/p>

在這次并購中，硅寶科技始終沒有把自己作為收購方，也沒有把嘉好股份完全作為被并購方看待。公司所強調(diào)的，一直是合作，而非收購。

“雙方董事長顯然都是更看重合作的，合作維度包括技術攻堅、產(chǎn)品出新、市場拓展等多個方面?！崩铈骆陆榻B，硅寶科技在長期發(fā)展過程中，有對外合作的基因，其中既包括長期產(chǎn)學研合作，也包括與客戶共同研發(fā)新產(chǎn)品，還投資了廣西華納等公司，與上游企業(yè)開展長期合作。

硅寶科技從1998年創(chuàng)立開始，至今業(yè)績持續(xù)處于增長通道，近5年營收復合增長率達30%?！坝袡C硅密封膠是多個國家支柱產(chǎn)業(yè)和戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)重要的配套材料，有機硅產(chǎn)業(yè)一直就處于增長通道，近些年在國產(chǎn)化大潮加持下，每年增速穩(wěn)中有升?！崩铈骆陆榻B。

不過增長的牽引力并不相同。建筑膠在硅寶科技中的營收占比一度達到90%，這幾年下降到60%左右。這個細分品類雖然體量依然大，但增速已經(jīng)變低。蹺蹺板的另一頭，則是包括新能源、動力電池、汽車、電子電器等工業(yè)領域的用量增速很快，成為硅寶科技業(yè)績增長的新牽引力。

通過并購嘉好股份，硅寶科技又進入到消費市場，這成為硅寶科技主營結構變陣之路上的一個重要坐標。外加更多的科技創(chuàng)新產(chǎn)品，硅寶科技希望通過諸多因素的加持，構建起第二成長曲線。

硅寶科技董事長王有治此前明確，將重點發(fā)展在高端建筑、光伏太陽能、電子電器、汽車制造等行業(yè)應用，通過自身發(fā)展和外延式擴張，力爭在公司成立的第三個十年實現(xiàn)100億元產(chǎn)值目標。對比近兩年26億元左右的年營收規(guī)模，其間的巨大空間，既有待“合作式并購”所帶來的“化學反應”去補充，也有待更多研發(fā)創(chuàng)新、產(chǎn)品出新和市場增量來填補。

硅寶科技的主營產(chǎn)品有機硅密封膠此前就比較重視工業(yè)領域的應用，但是因為產(chǎn)品的“補材”屬性，往往只能依靠產(chǎn)業(yè)鏈的發(fā)展才能對這個細分產(chǎn)品具有帶動作用。近年來，中國的汽車、電子、光伏等產(chǎn)業(yè)都在做大做強，硅寶科技的相關工業(yè)用膠產(chǎn)品順勢搭上產(chǎn)業(yè)快車。

從這個角度看，一個個小小的有機硅密封膠產(chǎn)品，是中國工業(yè)體系做大做強和產(chǎn)業(yè)結構優(yōu)化升級的折射鏡，映射出中國發(fā)力新質(zhì)生產(chǎn)力、產(chǎn)業(yè)通往高質(zhì)量發(fā)展的更深底色。