2024，退出是頭等大事。許多機(jī)構(gòu)已經(jīng)將“應(yīng)退盡退”列為年度策略，而機(jī)構(gòu)人員和部門的設(shè)置上也在“與時(shí)俱進(jìn)”。

“我們最近新來的合伙人就是專門來管退出的。其實(shí)從合伙人的設(shè)置就能看出來機(jī)構(gòu)工作重點(diǎn)的變遷：一開始各家合伙人都是負(fù)責(zé)投資的，前幾年多了專管募資的，現(xiàn)在又有專管退出的了。”北京某VC機(jī)構(gòu)投資總監(jiān)李麗（化名）表示。

母基金研究中心關(guān)注到，今年以來，許多機(jī)構(gòu)都新增了專管退出的合伙人，并且，機(jī)構(gòu)內(nèi)部將退出放在更為重要的工作位置上，越來越多機(jī)構(gòu)專門成立了“退委會(huì)”。

“其實(shí)原來退出的一些相關(guān)事宜我們也是通過投委會(huì)表決的，現(xiàn)在專門成立退委會(huì)，不僅是工作更加專業(yè)、規(guī)范了，更重要的原因是，投委會(huì)現(xiàn)在基本不怎么開了，需要決策的投的事情很少，但退出事宜很多。退委會(huì)成了我們開的最多的了?！崩铥悓?duì)母基金研究中心表示。

上海某VC機(jī)構(gòu)執(zhí)行董事表示，在當(dāng)前的形勢(shì)下，各家都在“八仙過海，各顯神通”地搞退出——“我們近半年只新招了三位新員工，全都是專門來做退出的。其中也有專門來做并購?fù)顺龅模霾①復(fù)顺鲆彩怯衏arry的，會(huì)按照退出金額來分carry。據(jù)我所知，大家今年都在退出端新招了或者是新安排了專門負(fù)責(zé)的員工，除了做并購?fù)顺觥⑥D(zhuǎn)讓退出，也有一些人專門來處理回購的。”

近期，善達(dá)投資合伙人韓路圍繞管理機(jī)構(gòu)在退出方面的工作分享兩點(diǎn)思路：第一，對(duì)退出來說，不僅僅是貨幣資金的分配，其實(shí)資產(chǎn)的分配、股權(quán)清算都是退出路徑。“現(xiàn)在大家的基金LP大多都是不同類型的，有政府產(chǎn)業(yè)基金也有市場(chǎng)化的出資人，但不同出資人對(duì)于退出項(xiàng)目的考慮角度不一樣，很難決策退出渠道和退出時(shí)點(diǎn)。我們現(xiàn)在嘗試把企業(yè)股權(quán)通過股權(quán)清算直接分配給出資人，不同出資人直接登記成企業(yè)的股東，這樣可以滿足不同出資人的訴求，他們可以作為股東繼續(xù)留下來，也可以自己去解決變現(xiàn)。這樣更適合于一兩個(gè)項(xiàng)目的專項(xiàng)基金去做分配?！?/p>

第二，盡量做隔輪退。投資企業(yè)的早期然后陪伴它成長(zhǎng)到上市，這是很多投資人的夢(mèng)想，但是現(xiàn)在的大環(huán)境下實(shí)現(xiàn)這一點(diǎn)非常困難。在長(zhǎng)達(dá)幾年的投資中，很多未來的情況都不可預(yù)測(cè)，這些情況從微觀的發(fā)展來講對(duì)企業(yè)都有著巨大的影響。因此，還是要在不確定中尋找確定性，“在上升期有退出機(jī)會(huì)、資金能充分交換的時(shí)候，就要抓住退出機(jī)會(huì)，而不是傻瓜式地放在里面，因?yàn)榭倸w會(huì)遇到發(fā)展瓶頸或者受大環(huán)境影響資金進(jìn)不來，大家都想擠兌退出去。現(xiàn)在我們投資團(tuán)隊(duì)堅(jiān)守這個(gè)原則：不管對(duì)于自己多自信，盡量隔輪退或者有一定的溢價(jià)退”。

在當(dāng)下這個(gè)時(shí)間點(diǎn)，踩著2015—2016年的“雙創(chuàng)”浪潮募集設(shè)立的基金正進(jìn)入到了退出的關(guān)鍵階段。GP現(xiàn)階段正面臨著大批存量已投項(xiàng)目等待退出，DPI成為懸在頭上的達(dá)摩克利斯之劍。在退出策略上，國內(nèi)一直以來高度依賴IPO的單一退出路徑。在國內(nèi)，此前創(chuàng)投基金90%以上項(xiàng)目退出主要通過IPO實(shí)現(xiàn)，而隨著IPO節(jié)奏放緩，VC/PE只得將目光投向其他渠道來解決龐大的退出需求。

并購就是其中有著巨大潛力和發(fā)展空間的退出選擇，今年以來，并購?fù)顺鲋饾u興起，上述專門招人來做并購?fù)顺龅耐顿Y機(jī)構(gòu)無疑是敏銳的。今年已有IPO項(xiàng)目開始“轉(zhuǎn)道”追求并購?fù)顺隽恕艞塈PO，轉(zhuǎn)向并購。當(dāng)前市場(chǎng)的真實(shí)現(xiàn)狀是：幾乎每個(gè)創(chuàng)始人身上都背著回購條款，而GP也背著要給LP回款的壓力，苦等IPO只會(huì)影響基金的整體表現(xiàn)，從而影響基金的募資。

綜合考慮市場(chǎng)環(huán)境與頭部效應(yīng)，對(duì)投資機(jī)構(gòu)而言，做好項(xiàng)目退出管理，打通退出渠道，將紙面收益落實(shí)為現(xiàn)金增長(zhǎng)，才是私募股權(quán)機(jī)構(gòu)突出重圍，提升差異化競(jìng)爭(zhēng)力的當(dāng)務(wù)之急。在市場(chǎng)環(huán)境相對(duì)較差的時(shí)候，只有能夠通過退出實(shí)現(xiàn)股權(quán)投資收益，在落袋為安前提下實(shí)現(xiàn)更高價(jià)值的退出，才能真正體現(xiàn)一家私募股權(quán)基金管理機(jī)構(gòu)的投資能力，在募資時(shí)也就有了更強(qiáng)的談判能力。

對(duì)于私募股權(quán)基金來說，并購?fù)顺鲋芷诙?、程序?jiǎn)單，并且規(guī)避了上市禁售期，可以一次性立即變現(xiàn)，是較為理想的退出方式。因此，投資機(jī)構(gòu)根據(jù)實(shí)際情況適時(shí)考慮并購?fù)顺霾皇橐环N理智的選擇，并購?fù)顺瞿軌驅(qū)ⅰ凹埫尕?cái)富”變?yōu)椤罢娼鸢足y”。

關(guān)于退出渠道的暢通，近日的國常會(huì)也進(jìn)行了重磅發(fā)聲。國務(wù)院總理李強(qiáng)9月18日主持召開國務(wù)院常務(wù)會(huì)議，研究促進(jìn)創(chuàng)業(yè)投資發(fā)展的有關(guān)舉措等。會(huì)議指出，創(chuàng)業(yè)投資事關(guān)科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級(jí)和高質(zhì)量發(fā)展。要盡快疏通“募投管退”各環(huán)節(jié)存在的堵點(diǎn)卡點(diǎn)，支持符合條件的科技型企業(yè)境內(nèi)外上市，大力發(fā)展股權(quán)轉(zhuǎn)讓、并購市場(chǎng)，推廣實(shí)物分配股票試點(diǎn)，鼓勵(lì)社會(huì)資本設(shè)立市場(chǎng)化并購母基金或創(chuàng)業(yè)投資二級(jí)市場(chǎng)基金，促進(jìn)創(chuàng)投行業(yè)良性循環(huán)。

母基金研究中心關(guān)注到，此前母基金行業(yè)專門針對(duì)并購重組的母基金極少，而今年已有多地探索設(shè)立并購相關(guān)的母基金，如廣州4月印發(fā)《廣州市進(jìn)一步促進(jìn)科技成果轉(zhuǎn)移轉(zhuǎn)化若干措施的通知》提出組建廣州并購重組母基金。在國常會(huì)發(fā)聲鼓勵(lì)市場(chǎng)化并購母基金后，將起到示范性帶動(dòng)作用，預(yù)計(jì)將有更多并購母基金的出現(xiàn)。

此外，關(guān)于國常會(huì)提到的“創(chuàng)業(yè)投資二級(jí)市場(chǎng)基金”，即S基金，也是當(dāng)前股權(quán)投資行業(yè)內(nèi)的發(fā)展熱點(diǎn)。

現(xiàn)在，S基金越來越熱，在直投基金需要流動(dòng)性的情況下，S基金的應(yīng)運(yùn)而生是順其自然的。我國S基金正在從散式向系統(tǒng)化轉(zhuǎn)變、從撿漏型向配置型轉(zhuǎn)變、由粗放式向精細(xì)化邁進(jìn)。隨著市場(chǎng)對(duì)S交易的認(rèn)可度上升，入局玩家逐漸增多，S市場(chǎng)交易主體也趨向多元化。市場(chǎng)化母基金、政府引導(dǎo)基金、銀行、保險(xiǎn)、信托、AMC、地方國企和產(chǎn)業(yè)集團(tuán)等，也逐步開始了對(duì)S基金的布局。

上?？苿?chuàng)基金總裁楊斌曾表示，從上?？苿?chuàng)基金的S基金投資體感來講，有三個(gè)多三個(gè)少：“第一個(gè)多：國資參與交易賣份額多了；第二個(gè)多：金融機(jī)構(gòu)參與買份額的多了；第三個(gè)多：S基金投資可選項(xiàng)目數(shù)量明顯增多。少的方面：第一，折扣率明顯比去年要低了，去年7—8折的同樣一單今年談6—7折，有的可能更低一些，總體往下降；第二，今年成交的筆均金額比去年略小，今年的大單子不是特別多；第三是交易最后的成交率、成交量在總體下降。三多三少，總體上是符合現(xiàn)在市場(chǎng)的大邏輯。S基金本身并不解決退出問題，退出是項(xiàng)目退出，份額轉(zhuǎn)讓不解決退出問題。S基金作為一個(gè)二手份額，比普通直投基金包括老LP來講需要更加直面退出的挑戰(zhàn)，因?yàn)橥顺鲭x我們更近。所以S基金其實(shí)對(duì)于二級(jí)市場(chǎng)的波動(dòng)、對(duì)IPO進(jìn)程的效率和速度更敏感，敏感直接反映在定價(jià)上。作為買家來講一定會(huì)打更多的安全折扣避免不確定性，就是把未來3—5年的悲觀預(yù)期都集中在今年的定價(jià)和報(bào)價(jià)上，這是很典型的現(xiàn)象?！?/p>

首發(fā)展集團(tuán)多策略投資總經(jīng)理李濤表示，在直投基金需要流動(dòng)性的情況下，S基金的應(yīng)運(yùn)而生是順其自然的。“最近這一年，雖然市面上的資產(chǎn)（賣家）越來越多，包括很多的FA機(jī)構(gòu)從原來幫助企業(yè)融資變成幫助投資機(jī)構(gòu)賣老股，出讓相應(yīng)的份額，但市場(chǎng)正在經(jīng)歷下行的空間和嚴(yán)峻的考驗(yàn)。不過確實(shí)越來越多好的資產(chǎn)價(jià)格相對(duì)更有彈性的空間了，對(duì)于S基金來講雖然市場(chǎng)環(huán)境不是特別好，但是機(jī)會(huì)確實(shí)還是有不少的。”

可見，中國的S基金，依舊有很大的發(fā)展空間，任重而道遠(yuǎn)。

此次國常會(huì)提出的幾條退出端相關(guān)的舉措都直指實(shí)際，非常具有實(shí)操性。退出渠道是一級(jí)市場(chǎng)發(fā)展的重要一環(huán)，暢通私募股權(quán)退出渠道，才能真正形成資金閉環(huán)，并在資金流動(dòng)中形成合理化市場(chǎng)估值體系，促進(jìn)中國私募股權(quán)投資市場(chǎng)的健康良好發(fā)展。

今年以來，退出是整個(gè)股權(quán)投資行業(yè)的焦點(diǎn)問題，許多母基金面臨著越來越沉重的退出壓力，近期也出現(xiàn)了一些國資LP和市場(chǎng)化GP之間的摩擦。對(duì)于引導(dǎo)基金來說，母基金通過子基金退出，實(shí)質(zhì)是子基金的退出問題，壓力自然給到了GP。

針對(duì)此，國辦發(fā)布的“創(chuàng)投十七條”也提出“優(yōu)化政府出資的創(chuàng)業(yè)投資基金管理，改革完善基金考核、容錯(cuò)免責(zé)機(jī)制，健全績(jī)效評(píng)價(jià)制度。系統(tǒng)研究解決政府出資的創(chuàng)業(yè)投資基金集中到期退出問題”。

在行業(yè)下行周期中，LP與GP的退出壓力都在加劇。在做好退出方面，GP仍然任重而道遠(yuǎn)。高DPI壓力下專業(yè)扎實(shí)且準(zhǔn)確的投研能力、貫穿一二級(jí)市場(chǎng)的戰(zhàn)略性長(zhǎng)期眼光、耐心踏實(shí)的投資心態(tài)、對(duì)游戲規(guī)則變化的快速反應(yīng)能力、布局并購、S交易等其他退出渠道的計(jì)劃等，都成為了當(dāng)下投資機(jī)構(gòu)的必修課。

來源：母基金研究中心