“并購(gòu)六條”推出以來(lái)，迅速激活了A股市場(chǎng)并購(gòu)活力，大大小小的并購(gòu)重組案例紛至沓來(lái)，其中不乏大公司開(kāi)啟的優(yōu)質(zhì)并購(gòu)項(xiàng)目，獲得綠色通道，但也有一些上市公司推出的方案不易辨別是否為優(yōu)質(zhì)的并購(gòu)標(biāo)的。

在此背景下，交易所及時(shí)發(fā)出問(wèn)詢函，進(jìn)一步追問(wèn)擬并購(gòu)標(biāo)的公司收入穩(wěn)定性、估值合理性以及業(yè)績(jī)承諾可靠性等核心內(nèi)容，要求相關(guān)上市公司詳細(xì)充分披露，以便于各方準(zhǔn)確判斷其中價(jià)值與風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。11月12日，麥迪科技就因重組方案而收到上交所問(wèn)詢函。

據(jù)上海證券報(bào)記者不完全統(tǒng)計(jì)，自9月以來(lái)，超10家上市公司籌劃跨界并購(gòu)，其中包括世茂能源、百傲化學(xué)、聯(lián)創(chuàng)光電等多家公司收到上交所的問(wèn)詢函或監(jiān)管函。

細(xì)問(wèn)收入穩(wěn)定性

10月29日，百傲化學(xué)公告稱，公司收到上交所下發(fā)的監(jiān)管工作函顯示，2024年上半年，標(biāo)的公司蘇州芯慧聯(lián)半導(dǎo)體科技有限公司（簡(jiǎn)稱“芯慧聯(lián)”）拓展新增了黃光制程設(shè)備業(yè)務(wù)，該業(yè)務(wù)也成為其2024年上半年的最主要收入來(lái)源，占比在六成以上，毛利率為89.01%。

上交所要求百傲化學(xué)說(shuō)明跨界投資標(biāo)的公司的原因及合理性，以及芯慧聯(lián)新增業(yè)務(wù)營(yíng)收從何而來(lái)。

近期聯(lián)創(chuàng)光電、華立股份也因股權(quán)收購(gòu)事項(xiàng)，受到上交所監(jiān)管問(wèn)詢，且被問(wèn)詢內(nèi)容均與收入有關(guān)。

其中，聯(lián)創(chuàng)光電擬收購(gòu)標(biāo)的公司聯(lián)創(chuàng)超導(dǎo)部分股權(quán)，因聯(lián)創(chuàng)超導(dǎo)在客戶方面對(duì)寧夏旭櫻新能源科技有限公司存在重大依賴等情況，上交所要求公司及相關(guān)方進(jìn)一步補(bǔ)充披露關(guān)于標(biāo)的公司客戶情況、訂單情況。

華立股份亦因收購(gòu)資產(chǎn)的收入、利潤(rùn)等經(jīng)營(yíng)指標(biāo)發(fā)生較大變動(dòng)，上交所要求公司結(jié)合并購(gòu)標(biāo)的收入結(jié)構(gòu)、毛利率、成本構(gòu)成、主要客戶及供應(yīng)商情況，說(shuō)明標(biāo)的公司2022年以來(lái)收入、扣非歸母凈利潤(rùn)等經(jīng)營(yíng)指標(biāo)發(fā)生較大變動(dòng)的原因及合理性。

追問(wèn)估值合理性

記者發(fā)現(xiàn)，標(biāo)的資產(chǎn)的高估值幾乎是監(jiān)管問(wèn)詢的“必考題”。

例如，百傲化學(xué)增資后將直接持有芯慧聯(lián)46.67%的股權(quán)，該股權(quán)對(duì)應(yīng)價(jià)值為8.29億元，較凈資產(chǎn)賬面值增值391.25%，即溢價(jià)近4倍。對(duì)此，上交所要求公司說(shuō)明本次估值的合理性。

聯(lián)創(chuàng)光電則因?qū)β?lián)創(chuàng)超導(dǎo)的收購(gòu)溢價(jià)超過(guò)20倍且為關(guān)聯(lián)資產(chǎn)，被上交所問(wèn)詢。華立股份亦因收購(gòu)資產(chǎn)價(jià)格受到監(jiān)管關(guān)注，其被收購(gòu)標(biāo)的評(píng)估增值率為188.83%。兩家公司均被要求說(shuō)明此次估值是否合理。

麥迪科技則表現(xiàn)出另外一種形式的估值問(wèn)題。據(jù)問(wèn)詢函披露，公司2023年跨界進(jìn)入光伏行業(yè)，收購(gòu)股權(quán)并增資炘皓新能源、麥迪電力，合計(jì)支付對(duì)價(jià)2.68億元。截至2024年8月末，炘皓新能源凈資產(chǎn)為-2.15億元，公司以對(duì)其8.11億元債權(quán)轉(zhuǎn)為股權(quán)，轉(zhuǎn)股后凈資產(chǎn)為5.96億元，以此為基礎(chǔ)評(píng)估值為5.97億元，本次交易對(duì)價(jià)合計(jì)6.35億元。

上交所要求公司補(bǔ)充披露對(duì)比債轉(zhuǎn)股前后公司收取對(duì)價(jià)和債權(quán)情況，說(shuō)明以債轉(zhuǎn)股后凈資產(chǎn)為基礎(chǔ)進(jìn)行估值、放棄債權(quán)利益的原因、合理性。

詳問(wèn)業(yè)績(jī)承諾可靠性

大部分公司在進(jìn)行收購(gòu)、增資時(shí)，均設(shè)置了業(yè)績(jī)承諾，業(yè)績(jī)承諾可行性往往備受監(jiān)管關(guān)注。

聯(lián)創(chuàng)光電在對(duì)聯(lián)創(chuàng)超導(dǎo)的收購(gòu)中，與被收購(gòu)方簽訂了《盈利補(bǔ)償協(xié)議》。被收購(gòu)方承諾聯(lián)創(chuàng)超導(dǎo)在2024年至2026年實(shí)現(xiàn)的歸母凈利潤(rùn)累計(jì)不低于6億元。

華立股份擬收購(gòu)資產(chǎn)的交易對(duì)方亦承諾，標(biāo)的資產(chǎn)2024年度、2025年度、2026年度扣非歸母凈利潤(rùn)分別不低于3800萬(wàn)元、5300萬(wàn)元和6500萬(wàn)元。百傲化學(xué)擬跨界并購(gòu)的標(biāo)的公司承諾在2024年度、2025年度、2026年度內(nèi)，扣非歸母凈利潤(rùn)分別不低于1億元、1.5億元和2.5億元，且合計(jì)值不低于5億元。

對(duì)于以上公司的業(yè)績(jī)承諾，交易所均要求公司說(shuō)明業(yè)績(jī)承諾的可實(shí)現(xiàn)性以及業(yè)績(jī)補(bǔ)償相關(guān)保障是否充分等。

事實(shí)上，相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，以往因?qū)€失敗導(dǎo)致上市公司業(yè)績(jī)變臉，股價(jià)暴跌的情況較為普遍。在業(yè)內(nèi)人士看來(lái)，單純依靠高估值、高業(yè)績(jī)承諾的“雙高”模式大幅提升并購(gòu)標(biāo)的溢價(jià)，是對(duì)賭失敗的主要原因。

鼓勵(lì)和規(guī)范并進(jìn)

今年4月份，新“國(guó)九條”出臺(tái)后，“科創(chuàng)板八條”“并購(gòu)六條”等政策接踵而至，徹底激活了并購(gòu)重組市場(chǎng)。據(jù)記者不完全統(tǒng)計(jì)，今年9月以來(lái)超百家上市公司對(duì)外披露了重組事件進(jìn)展，10月以來(lái)就超過(guò)50家，遠(yuǎn)多于去年同期。

在加快發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力的當(dāng)下，監(jiān)管層積極鼓勵(lì)上市公司注入優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，推動(dòng)傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)、支持戰(zhàn)略性新興產(chǎn)業(yè)成長(zhǎng)壯大。然而，鼓勵(lì)上市公司實(shí)施并購(gòu)重組，并不意味著放松對(duì)“忽悠式”重組、內(nèi)幕交易、關(guān)聯(lián)交易輸送利益等行為的監(jiān)管。

今年10月，深交所強(qiáng)調(diào)，從嚴(yán)監(jiān)管盲目跨界并購(gòu)交易、嚴(yán)厲打擊“重組套利”市場(chǎng)亂象，摒棄“高承諾、高估值”的定價(jià)模式，交易對(duì)方需關(guān)注定價(jià)公允性、突擊入股等。

隨后，上交所發(fā)布的《并購(gòu)重組典型案例匯編》提到，為進(jìn)一步引導(dǎo)上市公司和中介機(jī)構(gòu)合規(guī)籌劃推進(jìn)并購(gòu)重組，此次并購(gòu)重組案例匯編還專門(mén)選取了“內(nèi)幕交易防控不當(dāng)”“標(biāo)的公司財(cái)務(wù)造假”“蹭熱點(diǎn)式重組炒作股價(jià)”“盲目跨界標(biāo)的失控”等4種負(fù)面類(lèi)型對(duì)應(yīng)的12個(gè)案例。

上交所表示：“上述案例的選取旨在提醒上市公司在并購(gòu)重組過(guò)程中樹(shù)立正確的發(fā)展觀念、警惕相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)，體現(xiàn)了一線監(jiān)管在鼓勵(lì)上市公司規(guī)范、有效實(shí)施高質(zhì)量并購(gòu)重組的同時(shí)，始終對(duì)各類(lèi)‘借重組之名、行套利之實(shí)’的不當(dāng)并購(gòu)交易高度關(guān)注、從嚴(yán)監(jiān)管的鮮明導(dǎo)向?！?/p>