編者按:一段時間以來,受內(nèi)外復(fù)雜市場因素影響,A股市場持續(xù)承壓,資源配置、價值發(fā)現(xiàn)、財富管理和投資功能都難以充分發(fā)揮。市場無論如何演化和發(fā)展,總是有其自身規(guī)律。看清歷史,有助于發(fā)現(xiàn)未來。當(dāng)下,放寬視界,冷靜思考,有助于準(zhǔn)確把握A股市場的歷史方位,看清股市供求關(guān)系的邊際改善,靜待活躍市場系列舉措積厚成勢,落地見效。證券時報推出“發(fā)現(xiàn)A股投資價值”系列報道,通過深入采訪和數(shù)據(jù)挖掘,多角度呈現(xiàn)A股市場正在發(fā)生的積極變化,以期凝聚共識,提振信心,共同推動A股走出低迷,走上健康繁榮發(fā)展軌道。
今年以來,耐心資本受到越來越多的關(guān)注。
所謂“耐心資本”,是指注重長期投資、強調(diào)穩(wěn)健回報的資本形式。它不同于傳統(tǒng)的短期投機資本,而是更加關(guān)注企業(yè)的長期發(fā)展?jié)摿蛢r值創(chuàng)造能力。那么,耐心資本對于當(dāng)前資本市場意味著什么?又會對A股產(chǎn)生什么深遠影響?該如何進一步培育壯大耐心資本?就此,證券時報·券商中國記者采訪了國內(nèi)大型私募機構(gòu)北京清和泉資本管理有限公司董事長劉青山(以下簡稱“清和泉”)。
投資要立足長遠
證券時報·券商中國記者:作為投資者,為什么要關(guān)注“長期主義”的耐心資本?
清和泉:首先從宏觀來看,股票的長期投資回報率最高。雖然A股歷史不長,短期波動也相對大,但作為一個有較大發(fā)展?jié)摿Φ男屡d市場,過去19年A股整體年化收益率約為9.6%,遠高于長期國債的4.3%、短期國債的2.5%和通貨膨脹的2.3%。
美股歷史較長,1926年~2023年美股整體年化收益率達10.3%,同樣高于美國長期國債的5.1%、短期國債的3.3%和通貨膨脹的2.9%。背后主因,一是短期宏觀經(jīng)濟雖然復(fù)雜多變,但長期社會和經(jīng)濟始終在不斷向前發(fā)展;二是企業(yè)是社會財富的主要創(chuàng)造者,也是生產(chǎn)效率提升的主要推動者,長期來看,上市公司能獲得高于社會平均回報的收益率。
從中觀來看,投資者的長期回報與企業(yè)的股東回報、盈利增長較為匹配。2005年~2023年,A股年化回報約為9.6%,與之匹配的是全A的平均ROE(凈資產(chǎn)收益率)水平約為10.5%,EPS(每股盈利)的復(fù)合增長率約為6.5%。所以,投資周期越長,企業(yè)盈利增長的力量越發(fā)主導(dǎo),而估值的作用力在明顯下降。因此,長期投資者并不十分關(guān)注短期的市場情緒和股價波動。
從微觀來看,一個企業(yè)的內(nèi)在價值取決于長期自由現(xiàn)金流的貼現(xiàn)。我們在研究和投資過程中,最為核心的是企業(yè)長期競爭力分析和增長潛力的判斷,短期的業(yè)績博弈并沒有那么重要。
培育耐心資本意義深遠
證券時報·券商中國記者:壯大耐心資本,會對A股市場起到哪些作用?
清和泉:“耐心資本”具有多重意義,涉及戰(zhàn)略資源分配、經(jīng)濟結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型和資本市場改革等多方面。對于A股投資而言,我們認(rèn)為長期將有望逐步釋放多重利好。
一是從分子端看,耐心資本的持續(xù)發(fā)展,長期將有利于穩(wěn)定A股的盈利周期。壯大耐心資本與發(fā)展新質(zhì)生產(chǎn)力是相輔相成的,本質(zhì)上是構(gòu)建發(fā)展新模式,加快提升我國全要素生產(chǎn)率。過去在金融周期主導(dǎo)之下,A股的盈利周期波動較大,而未來隨著創(chuàng)新周期的逐步顯現(xiàn),A股的盈利穩(wěn)定性有望系統(tǒng)性提升,同時也將涌現(xiàn)更多的高質(zhì)量和有競爭力的上市公司。
二是從分母端看,耐心資本有望拉長A股的持有期限,長期將有利于降低市場的風(fēng)險溢價。A股因為長期內(nèi)在波動率較大,隱含的風(fēng)險溢價水平長期偏高,這不利于A股的估值提升和穩(wěn)定性。未來,隨著耐心資本持續(xù)增多,將帶來積極改觀,一方面符合長線資金偏好和選股標(biāo)準(zhǔn)的資產(chǎn)有望率先享受紅利;另一方面市場整體的風(fēng)險溢價也有望逐步回落,從而對市場的整體估值形成一定支撐。
可借鑒海外經(jīng)驗
證券時報·券商中國記者:當(dāng)前環(huán)境下,怎樣才能提升耐心資本的比重?
清和泉:一是加大養(yǎng)老金權(quán)益投資力度。A股當(dāng)前機構(gòu)占比不足20%,長線資金發(fā)展仍不成熟,與海外發(fā)達市場差距仍較大,以美股為例,當(dāng)前的機構(gòu)占比接近60%。參考美股的經(jīng)驗,其機構(gòu)占比提升最快的時期為上世紀(jì)80年代前后,從1970年的20%快速提升至2000年的63%,這一時期主要驅(qū)動力就是美國養(yǎng)老金積極入市。從政策來看,美國推出IRA和401K賬戶通過稅收遞延優(yōu)惠大力推動了美國養(yǎng)老金的發(fā)展。從運作來看,美國養(yǎng)老金實行高度市場化運維,管理人以長期投資為目標(biāo),收費低廉,模式簡單。具體到國內(nèi),建議我國也應(yīng)盡快發(fā)展養(yǎng)老金第二、第三支柱,同時配套完善養(yǎng)老金權(quán)益投資考核和規(guī)范。
二是提升資本市場內(nèi)在穩(wěn)定性。A股市場短期波動較大,受宏觀因素和市場情緒擾動明顯,同時A股當(dāng)前基礎(chǔ)建設(shè)仍需完善。由于自我調(diào)節(jié)能力相對較差,所以采取措施應(yīng)對市場失靈很有必要,一方面能有效穩(wěn)定市場,另一方面可以給市場注入信心。
綜上,我們認(rèn)為投資要從長遠出發(fā),未來我們要更加注重公司的股東長期回饋、盈利的長期增長、自由現(xiàn)金流的長期創(chuàng)造。相信隨著耐心資本的不斷壯大,A股的活力有望重新釋放。
校對:姚遠??