張大偉制圖

◎記者 張欣然

近年來，不動產證券化成為優(yōu)化資源配置、盤活存量資產的重要手段。

其中，持有型不動產ABS作為一種介于傳統(tǒng)ABS和公募REITs之間的新型權益型融資產品，正快速走入市場。它以靈活的審批機制、更廣的適用范圍和創(chuàng)新的結構設計，為企業(yè)和投資者提供了新的投融資選擇，不僅補充了公募REITs市場的空白，也為構建多層次REITs市場提供了基礎。

持有型不動產ABS的推出低調又迅速

與公募REITs歷經較長的市場等待期以及積極的政策加持相比，持有型不動產ABS的推出較為低調且迅速。

2023年，中交清西大橋持有型不動產ABS成功發(fā)行，這代表著一種全新的資產證券化金融產品面世。今年以來截至11月22日，市場上已申報持有型不動產ABS合計6單（上交所5單、深交所1單），合計金額131.39億元。其中已完成發(fā)行3單，金額80.86億元；已審批通過但未發(fā)行1單，金額14.13億元；審批中（已反饋）2單，金額36.4億元。

持有型不動產ABS定位于可與公募REITs銜接的場內標準化權益產品?！俺钟行筒粍赢aABS在業(yè)務上經常被稱為私募REITs?！币晃毁Y深市場人士說。

上述人士進一步介紹，持有型不動產ABS相較于公募REITs，在底層基礎資產方面有所擴展。在資金用途上，持有型不動產ABS并無特定限制，這為資金運用提供了更大的靈活性。通常情況下，原始權益人會持有15%到20%的份額，且沒有強制性的鎖定期要求。在審批流程方面，持有型不動產ABS僅需通過交易所的審核，一般耗時6至9個月即可，相較于其他產品，流程更為高效。

而與傳統(tǒng)的ABS產品相比，持有型不動產ABS普遍采用平層結構設計，不再依賴于優(yōu)先級和劣后級的分層增信機制。該產品不通過主體信用增進或資產回購等方式來提升信用等級，而是依靠資產本身的信用和收益能力。

“在審核流程上，持有型不動產ABS遵循傳統(tǒng)ABS的標準流程，對于底層資產的規(guī)模和收益率沒有硬性規(guī)定，同時不設定首期發(fā)行規(guī)模和現(xiàn)金流分派率的最低門檻，這為市場參與者提供了更大的靈活性和自主性?！鄙鲜鋈耸空f。

雙向便利發(fā)行人與投資人

多家市場機構調研顯示，我國持有各類不動產的企業(yè)存量相對較大、資產合規(guī)性佳，投融資兩方對持有型不動產ABS產品均具有較強的參與意愿。

從發(fā)行人角度來看，持有型不動產ABS具有盤活存量、優(yōu)化財務結構、靈活準入和高效管理等優(yōu)勢。大公國際資信評估有限公司認為：首先，持有型不動產ABS允許保留一定比例的杠桿，較其他產品在存量資產盤活上有競爭優(yōu)勢。同時，長久期融資且資金用途較靈活，通過發(fā)行持有型不動產ABS能夠加速資源流轉和價值提升。其次，通過定制化的設計可實現(xiàn)出表或并表訴求，用以改善企業(yè)的資產負債率，優(yōu)化財務結構。最后，決策機制較公募REITs靈活性更高，通過特殊約定可以將決策的自主權較好下放，提升管理效率。

在持有型不動產ABS產品推出前，投資機構參與不動產權益投資交易主要依靠公募REITs，而持有型不動產ABS產品為各投資機構提供了一個新的選擇。從投資者角度來看，持有型不動產ABS具有結構簡化、激勵創(chuàng)新和風險分散等優(yōu)勢。

大公國際資信評估有限公司分析稱：一是持有型不動產ABS結構簡化，由專項計劃直接發(fā)行權益型產品，不涉及公募基金結構，管理鏈條更短，決策傳導將更迅速。二是投資人可以參與項目前期的定制化設計，包括通過激勵機制、對賭條款等方式激發(fā)管理活力，產品創(chuàng)新更加靈活。三是持有型不動產ABS較其他債類投資品有一定的差異性，可優(yōu)化投資組合，為投資人風險分散拓寬選項。

一位理財公司的負責人也表示，持有型不動產ABS附加了底層項目收益，不僅能夠提供穩(wěn)定的收益，還有可能獲得額外的超額回報。許多投資機構，尤其是理財資金，對于資產價格的波動非常敏感。通過ABS這種產品形式，依賴于計劃管理人和市場第三方提供的估值來進行交易，為理財資金提供了一個長期配置資產的途徑。

有助于建設多層次REITs市場

持有型不動產ABS可以作為Pre-REITs和公募REITs之間的橋梁，為資產在不同生命周期提供合適的融資平臺，是公募REITs市場的補充，也是建立多層次REITs市場的重要環(huán)節(jié)。

一位資深市場人士向上海證券報記者介紹，多層次REITs市場包括公募REITs、持有型不動產ABS（私募REITs）和Pre-REITs，它們共同構成了一個完整的生態(tài)，覆蓋從公開市場到私募領域，從高流動性到長期封閉投資的廣泛需求。這種結構旨在滿足不同投資者的需求和風險偏好，推動不動產資產的證券化和資本市場的深化。

聯(lián)合資信認為，持有基礎設施不動產的企業(yè)在主觀上考慮是否計劃發(fā)行公募REITs時，還需考慮項目儲備和申報過程中的時間成本、與監(jiān)管機構溝通協(xié)商的順暢程度、公司內部經營管理方面的配合程度。相較之下，持有型不動產ABS可應用底層資產和發(fā)行人的范圍更廣，能盤活更多的存量資產。

“因此，相比目前以基礎設施類底層資產為主的公募REITs，持有型不動產ABS以其靈活的交易設置、相對低的審批要求，更能適配運營管理復雜度相對高、業(yè)績表現(xiàn)波動相對大的底層資產。”聯(lián)合資信稱。